A forint az elmúlt évben kiugróan ingadozott. Az év eleji 235 forintos erős szintről júniusban 270 forint fölé emelkedett egy euró ára, és november végén is hasonló mértékű volt a leértékelődés. A közép-kelet-európai országok valutái hasonlóan magas volatilitást értek el 2003-ban. A szintén széles, +/-15 százalékos sávban ingadozó cseh és lengyel valuta 7, illetve 13 százalékkal értékelődött le nominálisan. A magyar valuta értékvesztése 15 százalékos volt.

A magyar devizapiacot kétszer is megmozgatta a gazdaságpolitika. Januárban egy spekulációs támadás miatt erősödött a forint az akkori ingadozási sáv széléig, júniusban pedig a kormány és a jegybank közös döntése alapján módosított sávközép okozott felfordulást a devizapiacon. A monetáris és fiskális politika összhangjának hiánya nyomán kialakult bizalomvesztés az év második felében már az állampapírpiacon is megmutatkozott. A külföldiek által birtokolt állampapír állomány ugyan folyamatosan növekedett, az általuk birtokolt papírok átlagos lejárata azonban lassan csökkent. Mindez a rövidebb távra spekuláló befektetők megjelenését jelezte.

Júniusban a sáveltoláson kívül az árfolyam-politikában további változás történt. Míg az első félévben a jegybank még inflációs célját követte, addig az év második felében rövid távú árfolyamcél is megjelent a monetáris politikában. Az árindex csökkenése vezérelte jegybank és a versenyképességet is szem előtt tartó pénzügyminisztérium egy implicit sávot határozott meg a 324,7 és 240 forint ingadozó hivatalos tartományon belül. Kommunikációjukban a 250-260 forint/eurós árfolyamsáv rövid távú célként jelent meg. Kérdéses, hogy ez az árfolyam mennyire felel meg a jelenlegi gazdasági feltételeknek.

Ha el is fogadjuk, hogy ez az ingadozási sáv jelenti a magyar gazdaság számára a reális árfolyamot, még mindig nehezen indokolható, hogy annak rövid távú ingadozás mennyiben veszélyezteti a középtávon kitűzött célokat, vagy a 2005-ös inflációs cél teljesítését. Bár az árak érzékenyen reagálnak az euró drágulására, egy-két hetes devizapiaci "kilengés" még nem vezetett volna törvényszerűen az inflációs nyomás felerősödéséhez. Az azonnali beavatkozás, az irányadó kamat 3 százalékpontos emelése kérdésesnek tűnik. A monetáris eszköztár sokkal szélesebb az irányadó kamatok mozgatásánál, a forint zuhanása más eszközökkel, akár kivárással is megállítható lett volna. Ezzel ellentétben jelenleg a gazdaság szerkezetének nem megfelelő, magas - 12,5 százalékos - jegybanki alapkamat és a korábbinál gyengébb árfolyam a jellemző.

A gazdaságpolitika kommunikációjában, célrendszerében bekövetkező év közbeni változások mellett természetesen a makrogazdasági mutatók alakulása is hozzájárult a befektetői érdeklődés csökkenéséhez. Jól nyomon lehet követni, hogy a külföldi befektetők alapvetően milyen jelzőszámokra figyelnek. A statisztikai adatok közzététele és az árfolyam ingadozásának mértéke közötti összefüggések szerint a külső és belső egyensúly érdekli elsősorban a befektetőket. Ez természetes is, hiszen a nemzetgazdaság finanszírozási szerkezetének változása közvetlenül érződik a hitelpiacokon, a állampapírpiaci hozamok mozgásában.

2003-ban a külső egyensúly jelentősen romlott. A folyó fizetési mérleg hiánya szeptemberben meghaladta a 3,5 milliárd eurót, miközben az előző év azonos időszakában ez mindössze 1,5 milliárd eurót ért el. Az Európai Unió gazdaságának lassú talpraállása, valamint az elmúlt évek versenyképességet rontó lépései alacsony kiviteli dinamikát eredményeztek. Eközben a fogyasztás élénkülése az import növekedését vonta maga után. A devizaforgalom alakulásának egyenlege ugyanakkor a második félévben nem annyira a fogyasztási, sokkal inkább a beruházási célú import növekedéséből eredt. Mindez a jövőre nézve további hiánynövekedést jelez, de már a gazdasági növekedés dinamizálódása érdekében történt.

Kedvezőtlenül alakult a fizetési mérleg finanszírozási oldala. Az áru, szolgáltatás és jövedelem áramlás biztosításához szükséges deviza ugyanis egyre inkább a külső adósság növekedéséből származott. Az alapvetően tőkeáramlásból, devizatartalékokból, illetve rövidebb lejáratú adóssággeneráló tételekből álló finanszírozás szerkezete nem megfelelő irányba változott. A közvetlen külföldi tőkebefektetések (FDI) az elmúlt két évben világszerte visszaestek. Dekonjunkturális időszakban a zöldmezős beruházások csökkennek. Ez néhány kelet-európai országban eltérően változott. Bulgáriában és Romániában például az elmúlt évben folyamatosan nőtt az FDI beáramlás. Mindez összefügg a piacgazdaság intézményeinek kiépítésével valamint a privatizáció felgyorsulásával. Magyarország a kezdeti felfutás ezen szakaszán már túljutott, a tőkeáramlás élénkítésének újabb eszközeit szükséges igénybe venni. Ez a külső egyensúly finanszírozási szerkezetének javítása és a termelés korszerűsítése érdekében egyaránt szükséges.

2003-ban a rövid távú, portfoliótőke-áramlás volumene és aránya nőtt. Az FDI visszaszorulása mellett ebben szerepet játszott a monetáris politika szigora is. A kétszeri drasztikus - júniusban két lépésben végrehajtott - kamatemelés inkább a rövid lejáratú papírok iránti érdeklődést növelte. Ezzel a folyó fizetési mérleg finanszírozásában a kockázatosabb - így költségesebb - tétel aránya emelkedett.

Az államháztartás hiánya az előző évi kiugróan magas, GDP-arányosan 9,2 százalékos szintről 2003-ban várhatóan 5-5,5 százalékra csökken. A további javulás ugyanakkor nem volt teljesen egyértelmű a piac számára a benyújtott költségvetési törvény alapján. Bár a kormány 2004-re a nemzeti össztermék 3,8 százalékát kitevő államháztartási hiánnyal számolt, egyes bevételi és kiadási tételeket a piac túl kockázatosnak értékelt. A bérek emelkedésének visszafogása, az európai uniós pályázatokból elnyerhető pénzek összege, valamint a költségvetés kiadásainak csökkentése tűnt a leginkább kérdéses egyensúly-javító intézkedésnek. Ehhez járult még a monetáris szigor indukálta növekvő kamatteher. Az ECOSTAT és más kutatóintézetek átlagos előrejelzése szerint a hiány 4,2 százalék körül alakulhat.

A piac bizalmának visszaszerzése érdekében a kormány december 10-én a jövő évre vonatkozóan mintegy 100 milliárd forintos kiadáscsökkentő tervet terjesztett elő. Ez a 2004. évi várható GDP-nek mintegy 0,4 százalékát teszi ki. Ezzel a deficit kívánt csökkentése már teljesíthetőnek tűnik.

A fiskális politika megszorító intézkedései nyomán a forint lassan elkezdett erősödni. December közepén egy euróért már csak 261-262 forintot kellett fizetni a devizapiacon. A befektetői bizalom visszaszerzése ugyanakkor hosszabb időt vesz igénybe.

Az infláció alakulását elsősorban a tartós fogyasztási cikkek árán keresztül befolyásolja a forint árfolyamának változása. Ezen importált termékek jellemzően műszaki cikkek, így erős versenyhatással is számolni kell. 2002 végén és 2003 első felében a forint erősödésével párhuzamosan stabilan csökkent ezen termékek ára, ez a tendencia az év második felében már-már megfordulni látszott. Az elkövetkező hónapokban tehát számolhatunk ezen termékek enyhe áremelkedésével, a következő évi inflációt - a forint további lassú erősödésével számolva - azonban nem befolyásolja jelentősen.

Az árfolyam stabilitása tehát lassan, de helyreáll, kérdés azonban, hogy mikor csökkenthető a magas kamatszint, és addig is mit eredményezhet. A kereskedelmi bankok általában 1 hónap elteltével reagálnak az irányadó kamat változására, csökkenésnél először a betéti, majd a hitelkamatok süllyednek, ellenkező irányú mozgásnál pedig éppen fordítva. 2003 azonban speciális év volt a kamatpolitika szempontjából, hiszen a jegybank többször is beavatkozott, a kamatváltoztatás mértéke pedig mindig váratlanul magas volt. Mindez jelentős eltéréseket eredményezett a bankok "reakcióidejében". Bizonytalan környezetben a kamatvárakozások is nagyobb szórást mutattak. Az óvatos kamatpolitika eredménye a kamatmarzs növekedése lett. A decemberi betéti kamatemelések forrása tehát sokkal inkább az elmúlt évi eseményekben, mint a november 28-i monetáris szigorban keresendő.

A vállalati hitelállomány közel 40 százaléka devizahitel, ami ily módon közvetlenül nem érintett a forintkamatok emelésében. Mindez komoly problémát is jelent a monetáris transzmisszió (a monetáris politika lépéseinek tovagyűrűzése) hatékonyságát tekintve. A magas kamatok beruházásokra gyakorolt hatása ugyanakkor egyértelmű. A forint növekvő volatilitása a devizahitelek kockázatát is növelte. Rövid távon tehát a hitelek egyértelműen drágultak.

Ha a gazdaságpolitika tartósan tudja biztosítani a forint/eurós árfolyam stabilitását, akkor a kamat a következő időszakban fokozatosan csökkenthető. Egy implicit sáv fenntartása azonban könnyen vezethet újabb spekulációs támadás kialakulásához. A korábbi alacsony kamatszint ugyanakkor csak lassan érhető el, a befektetői bizalom visszaszerzésével. Ahhoz, ugyanis, hogy a forint árfolyama stabilizálódjon elsősorban időre és az egyensúlymutatók valódi javulására van szükség.

Forrás: MNB

 
 

Forrás: MNB

 

Forrás: MNB